به گزارش خبرنگار مهر، در چند ماه گذشته رشد نقدینگی نزولی بوده، این در حالی است که رشد پایه‌پولی صعودی برآورد شده است. اکنون این پرسش مطرح است که کدام یک از این دو متغیر پولی نقش مهم‌تری در تعیین تورم دارد و آیا کاهش رشد نقدینگی می‌تواند نشانه‌ای از کاهش فشار تورمی باشد، حتی وقتی پایه پولی با سرعت بالا رشد می‌کند؟
پس از جنگ ۴۰ روزه و محاصره آمریکا علیه ایران، اقتصاد ایران در شرایط اضطراری قرار گرفت. یکی از نتایج این شرایط افزایش برخی متغیرهای پولی در نیمه اول سال جاری بوده است. رشد نقطه‌به‌نقطه پایه پولی در پایان تابستان در کانال ۸۰ درصد قرار گرفته و افزایش چشمگیری نسبت به چند ماه قبل داشته است. این در حالی است که برخی اقدامات نظارتی بانک مرکزی موجب کاهش رشد نقدینگی از حدود ۵۵ درصد به ۵۰ درصد شده است. پرسش اینجاست که در چنین وضعیتی، کدام تحول را باید سیگنال اصلی تورم دانست: شتاب پایه پولی یا کاهش رشد نقدینگی؟
در تحلیل تورم همواره رشد متغیرهای پولی مورد توجه بوده است. با این حال، در میان شاخص‌های پولی، معمولاً دو متغیر بیش از بقیه مورد بحث قرار می‌گیرند: پایه پولی و نقدینگی. پایه پولی که گاهی از آن با عنوان پول پرقدرت یاد می‌شود مستقیما توسط بانک مرکزی انتشار پیدا می‌کند. در مقابل، نقدینگی مفهوم گسترده‌تری دارد و علاوه بر پول، شبه‌پول را نیز در بر می‌گیرد؛ سپرده‌های دیداری، سپرده‌های مدت‌دار و سایر سپرده‌های مشمول تعریف نقدینگی بخش عمده این متغیر را تشکیل می‌دهند.
اهمیت این تمایز از آنجا ناشی می‌شود که بخش عمده پول در اقتصادهای امروزی نه به شکل اسکناس، بلکه در قالب سپرده‌های بانکی وجود دارد. به عبارتی سهم کمی از نقدینگی را پول تشکیل می‌دهد و شبه‌پول سهم زیادی از آن را به خود اختصاص می‌دهد. همین ویژگی سبب می‌شود رابطه میان پایه پولی و نقدینگی نه یک رابطه مکانیکی ثابت، بلکه رابطه‌ای وابسته به رفتار بانک‌ها، ترازنامه‌ها و شرایط اقتصاد کلان باشد.
خلق پول؛ بانک‌ها فقط واسطه نیستند
در روایت سنتی از نظام پولی، بانک مرکزی ابتدا پایه پولی را افزایش می‌دهد. بانک‌ها بخشی از منابع خود را به‌عنوان ذخیره نگه می‌دارند و مابقی را تسهیلات می‌دهند. تسهیلات پرداخت‌شده نیز در بانک‌های دیگر به سپرده تبدیل می‌شود و این فرآیند بارها تکرار می‌شود. در چنین چارچوبی، ضریب فزاینده پولی تعیین می‌کند که هر واحد افزایش پایه پولی، چه میزان نقدینگی جدید ایجاد کند.
اما در نظام بانکی مدرن، رابطه خلق پول لزوما به این ترتیب پیش نمی‌رود. بانک‌ها هنگام اعطای تسهیلات، همزمان در سمت دارایی ترازنامه خود یک مطالبه جدید و در سمت بدهی، یک سپرده جدید ایجاد می‌کنند. به بیان ساده‌تر، اعطای وام بانکی صرفاً انتقال سپرده‌های قبلی از یک فرد به فرد دیگر نیست؛ بلکه می‌تواند به خلق سپرده و افزایش نقدینگی منجر شود.
در این چارچوب، بانک‌ها ابتدا بر اساس فرصت‌های سودآور و محدودیت‌های ترازنامه‌ای خود تصمیم به اعطای اعتبار می‌گیرند و سپس برای تسویه پرداخت‌ها و تأمین نیازهای ذخیره‌ای، به پول بانک مرکزی نیاز پیدا می‌کنند.
این موضوع به معنای بی‌اهمیت شدن پایه پولی نیست. بانک‌ها همچنان برای تسویه بین‌بانکی، پاسخ‌گویی به تقاضای برداشت نقدی و رعایت مقررات احتیاطی به ذخایر بانک مرکزی وابسته‌اند. همچنین نرخ‌های بهره و سیاست‌های بانک مرکزی بر هزینه تأمین مالی و انگیزه بانک‌ها برای اعطای تسهیلات اثر می‌گذارند. بااین‌حال، رابطه میان پایه پولی و نقدینگی را نمی‌توان در یک رابطه مکانیکی و ثابت خلاصه کرد. در نتیجه، تحولات پولی همزمان با گسترش شبکه بانکی پویاتر و پیچیده‌تر از قبل شده است.
چرا رشد نقدینگی معیار نزدیک‌تری برای فشار تقاضا است؟
نکته اصلی این است که آنچه قدرت خرید اسمی در اختیار خانوارها و بنگاه‌ها را افزایش می‌دهد، نه صرفاً پول پرقدرت خلق‌شده توسط بانک مرکزی، بلکه در تصویری جامع‌تر کل منابع پولی در دسترس است که بخش عمده آن از طریق شبکه بانکی خلق می‌شود. افزایش سپرده‌های بانکی و گسترش اعتبار، حجم منابع پولی قابل استفاده در معاملات را افزایش می‌دهد و می‌تواند تقاضای اسمی برای کالاها و خدمات را بالا ببرد.
از این منظر، رشد نقدینگی شاخصی نزدیک‌تر به حجم پولی است که در اقتصاد وجود دارد و می‌تواند در معاملات و مبادلات مورد استفاده قرار گیرد. به همین دلیل، در بررسی روندهای تورمی، توجه به رشد نقدینگی و ترکیب اجزای آن اهمیت ویژه‌ای دارد. بنابراین کاهش رشد نقدینگی از حدود ۵۵ درصد به ۵۰ درصد، نشان می‌دهد سرعت افزوده‌شدن به حجم پول قابل استفاده در اقتصاد در حال کاهش است و این خود می‌تواند حتی یک سیگنال مثبت تلقی شود.
البته این رابطه به معنای آن نیست که هر افزایش نقدینگی بلافاصله و به همان نسبت به تورم تبدیل می‌شود. سرعت گردش پول، تقاضای نگهداری سپرده، ظرفیت تولید، انتظارات تورمی، نرخ بهره حقیقی و نرخ ارز همگی بر نحوه انتقال رشد نقدینگی به سطح قیمت‌ها اثر می‌گذارند. برای مثال، اگر رشد نقدینگی با افزایش تقاضا برای نگهداری سپرده‌های مدت‌دار همراه باشد، اثر کوتاه‌مدت آن بر تقاضای کالا و خدمات ممکن است با شرایطی که رشد پول در سپرده‌های دیداری متمرکز شده، متفاوت باشد.
مسئله اصلی؛ منشأ خلق نقدینگی کجاست؟
اگر قرار است رشد نقدینگی در مرکز تحلیل تورم قرار گیرد، پرسش بعدی این است که چه عواملی موجب گسترش آن می‌شوند؟ در اینجا باید به ترازنامه بانک‌ها، اضافه‌برداشت از بانک مرکزی، مطالبات شبکه بانکی از بخش دولتی، نهادهای عمومی و غیردولتی، تسهیلات تکلیفی و ناترازی بانک‌ها توجه کرد.
در اقتصادی که بانک‌ها با ناترازی مواجه‌اند، اضافه‌برداشت و استفاده از منابع بانک مرکزی می‌تواند به افزایش پایه پولی منجر شود. از طرف دیگر، اعطای اعتبار و تسهیلات جدید نیز می‌تواند مستقیما سپرده‌های بانکی و در نتیجه نقدینگی را افزایش دهد. بنابراین، این دو متغیر مستقل از یکدیگر نیستند؛ بلکه در فرآیندی متقابل بر هم اثر می‌گذارند.
در واقع، ممکن است رشد اعتبار بانکی ابتدا نقدینگی را افزایش دهد و سپس نیاز بانک‌ها به ذخایر و منابع بانک مرکزی بیشتر شود. در شرایطی دیگر نیز تأمین مالی دولت یا اضافه‌برداشت بانک‌ها می‌تواند ابتدا پایه پولی را افزایش دهد و زمینه گسترش نقدینگی را فراهم کند.
به همین دلیل، تمرکز صرف بر یکی از این دو متغیر ممکن است بخشی از فرآیند خلق پول را از دید تحلیل‌گر پنهان کند. برای شناخت منشأ فشارهای تورمی باید دید چه بخشی از رشد نقدینگی از مسیر اعتبار بانکی، چه بخشی از تأمین مالی دولت و چه بخشی از ناترازی شبکه بانکی ایجاد شده است. همچنین در تحلیل رشد پایه پولی باید میان افزایش ناشی از خالص دارایی‌های خارجی (مانند اثر تسعیر ارز)، اضافه‌برداشت بانک‌ها و بدهی دولت تفکیک قائل شد، زیرا هر یک از این منابع، پایداری و سرعت انتقال متفاوتی به تورم دارند.
در نهایت، اگرچه پایه پولی همچنان یکی از متغیرهای مهم در تحلیل سیاست پولی و تورم است که سیاستگذار پولی باید حتما نسبت به افزایش ترکیب آن واکنش نشان دهد اما نمی‌توان آن را به‌تنهایی نماینده تمام فرآیند خلق پول در اقتصاد دانست. برای فهم بهتر فشارهای تورمی، باید به رشد نقدینگی، منشأ خلق آن و نحوه تبدیل این نقدینگی به تقاضای اسمی توجه کرد. در واقع در تحلیل روند تورم تنها نباید به تحلیل یک‌جانبه رشد پایه پولی یا رشد نقدینگی اکتفا کنیم و باید هر دو شاخص پولی را با جزئیات تغییرات اتفاق افتاده در ترکیب آن و رابطه دو شاخص با یکدیگر تحلیل کنیم. در این چارچوب، این مسئله نیز مهم است کل شبکه بانکی چه میزان اعتبار و سپرده جدید به اقتصاد اضافه کرده و این منابع چگونه در اقتصاد جریان پیدا کرده‌اند.
